Wie die Kreditausweitung aufgrund hoher Zinsen und steigender Mindestreserveanforderungen zu einer Kontraktion führte

Ausgehend von einem Land, dessen Währungs- und Kreditsystem zusammengebrochen war, war die Konsolidierung der öffentlichen Haushalte eine notwendige Voraussetzung, um den Geldhahn zur Finanzierung des Defizits zuzudrehen und mit der Sanierung der Bilanz der bankrotten Zentralbank zu beginnen, die jahrelang die Geldfinanzierung missbraucht hatte.

Angesichts der übernommenen Schuldenlast (der der Zentralbank und des Finanzministeriums) reicht die Haushaltskonsolidierung jedoch nicht aus, um das Verschwinden der fiskalischen Dominanz sicherzustellen (die dann eintritt, wenn die Haushaltspolitik der Regierung hinsichtlich der öffentlichen Ausgaben oder der Verschuldung die geldpolitischen Entscheidungen der Zentralbank begrenzt oder bestimmt ).

Die Übertragung der Schulden von der Zentralbank auf das Finanzministerium ist sinnlos, wenn das Länderrisiko nicht drastisch sinkt und das Finanzministerium kein Finanzprogramm auf die Beine stellen kann, um die Kapital- und Zinsfälligkeiten (die, wohlgemerkt, nicht in den Statistiken erfasst werden) zu Zinssätzen zu refinanzieren, die die Wirtschaft nicht letztlich zum Scheitern bringen .

Die Entscheidung, die Währungskontrollen Mitte April 2025 im Rahmen der Vereinbarung mit dem IWF aufzuheben, erschwerte die Strategie der Regierung, einen Teil der Zinsen zu remonetarisieren (Barzahlung durch Ausgabe von Pesos).

Was das Wirtschaftsteam als ANKER-Punkt bezeichnete, also den Zufluss von Pesos in den Markt aufgrund einer Schuldenerneuerung vor Fälligkeit , war der Grund für die starke Ausweitung der Kreditvergabe an den privaten Sektor, als die Zentralbank den Kauf von Dollars einstellte.

Finanziert wurde dies mit den Pesos, die das Finanzministerium durch die „Bereinigung“ der verzinslichen Verbindlichkeiten der Zentralbank erhielt. Dieselben Pesos, die die Zentralbank aus der Wirtschaft abgezogen hatte, um den Inflationsdruck durch die monetäre Finanzierung des Defizits zu begrenzen, gelangten (zusammen mit den Schulden) in den Besitz des Finanzministeriums. Das Finanzministerium nutzte sie praktischerweise, um einen Teil der Zinsen für die in Pesos denominierten Schulden in bar zu bezahlen und so zu verhindern, dass die in Dollar gemessenen Schulden mit stärkeren Zinssätzen stiegen als der Dollar.

Obwohl die Devisenkontrollen nur für Privatpersonen und nicht für Unternehmen aufgehoben wurden, funktioniert die Wirtschaft aufgrund der Arbitrage (Rulo) zwischen dem offiziellen Dollar und dem Contado Con Liquidación (Zahlungsverkehr) streng genommen ohne Wechselkurslücke. Finanziert wird diese Arbitrage durch eine externe Vermögensbildung (FAE), die sich bis Juni auf 9,6 Milliarden US-Dollar belief, von denen nur 18 % im Finanzsystem verblieben. Und das in einer Volkswirtschaft, deren Leistungsbilanzdefizit bis 2025 voraussichtlich bei 2 % des BIP oder 14 Milliarden US-Dollar liegen wird.

Ohne die Währungskontrollen verschob sich das Anpassungsventil von der Wechselkursdifferenz zum offiziellen Dollar, während die Entkopplung zwischen Inlandskursen und globalen Anleihekursen verschwand und das Länderrisiko unverändert blieb und derzeit bei 711 Basispunkten liegt.

Die am 9. Juni angekündigte und am 10. Juli umgesetzte Entscheidung zur Abschaffung der Lefis löste Schockwellen bei den inländischen Zinssätzen aus. Die Abschaffung des Liquiditätsinstruments der Banken erhöhte die Volatilität eines Systems, das bereits mit positiven Realzinsen zu arbeiten begann, und führte zu einer Veränderung der Zusammensetzung der Staatsschulden (aufgrund der Abschaffung der Lefis), einem erneuten Zinsanstieg und einer gefährlichen Konzentration von Laufzeiten, die das Wirtschaftsteam (Finanzministerium und BCRA) noch immer mit einer ganz anderen Logik als der vorherrschenden zu bewältigen versucht .

Der ANKER-Punkt wird nicht mehr gefeiert: Jetzt werden die Reserven erhöht , um zu verhindern, dass freie Pesos in den Dollar fließen und ihn näher an die Obergrenze der Bandbreite treiben.

Bei der Auktion am Donnerstag refinanzierte das Finanzministerium lediglich 61 Prozent der fälligen 15 Billionen Pesos. Bei der Auktion am kommenden Montag würden also 6 Billionen Pesos in die Wirtschaft fließen.

Die Zentralbank hat bereits angekündigt, dass sie diese Reserven über eine erneute Erhöhung der Mindestreserveanforderungen aus der Wirtschaft abziehen wird, diesmal jedoch gegen Vergütung. Sie kündigte an, dass diese in Anleihen aus der letzten Auktion und/oder aus einer neuen, über X angekündigten außerplanmäßigen Auktion integriert werden können. Zum Zeitpunkt dieses Berichts betrug die Geldbasis 42,7 Billionen US-Dollar , wovon 18,8 Billionen US-Dollar auf Mindestreserveanforderungen entfallen. Vor 30 Tagen betrug die Geldbasis 33,1 Billionen US-Dollar und die Mindestreserveanforderungen 9,4 Billionen US-Dollar ; praktisch der gesamte Abbau des Lefi endete mit einer Mindestreserveanforderung.

Aufgrund der Geldknappheit infolge der Erhöhung der Mindestreserveanforderungen, die 8 % der Einlagen entspricht, verschwand die Liquidität , und die Bankzinsen, die vor der Auflösung der LEFIs durchschnittlich bei 30 % lagen, stiegen im Laufe der Woche auf fast 70 %.

Überreaktionen und Zinsvolatilität haben mindestens drei Auswirkungen auf das System:

Ohne faktische Beschränkungen ähnelt der wirtschaftliche Rahmen eher dem der zweiten Vereinbarung mit dem IWF, die im August 2018 in Kraft trat. Damals waren sowohl die Fiskal- als auch die Geldpolitik in einem Kontext enormer externer Vermögensbildung sehr kontraktiv : „Nulldefizit, Nullwachstum der Geldbasis.“

Bis zu den Präsidentschaftswahlen der PASO im Jahr 2019 blieb noch ein Jahr, der Wechselkurs war um 30 % höher, die Lebacs waren in den Leliqs gekapselt, die nur von Banken gehalten wurden, das Leistungsbilanzdefizit begann sich trotz der Dürre in beschleunigtem Tempo anzupassen und aus der mit dem IWF unterzeichneten Vereinbarung standen noch 42 Milliarden US-Dollar aus (von denen tatsächlich nur 30 Milliarden US-Dollar eingegangen waren).

Zwar steht dem heutigen primären Haushaltsüberschuss von 1,6 Prozent des BIP ein Defizit von 2,3 Prozent des BIP im Jahr 2018 gegenüber (1,5 Prozentpunkte weniger als 2017), und der Schwerpunkt liegt wie damals auf der Wiedereröffnung der Kapitalbilanz nach den Wahlergebnissen.

Das Ende ist dann bekannt.

Damit dies dieses Mal anders wird, bedarf es selbst bei einem guten Wahlergebnis eines neuen Wirtschaftsprogramms mit einem Dollar-Zins-Gleichgewicht , das die Wirtschaftstätigkeit nicht lähmt. Die unmittelbare Frage ist jedoch, wie wir die Wahlen am 7. September in der Provinz Buenos Aires und die landesweiten Wahlen am 26. Oktober angehen.