Qual é a taxa de câmbio justa para o rublo? Uma disputa surgiu no fórum de São Petersburgo

No Fórum Econômico Internacional de São Petersburgo (SPIEF), surgiu uma disputa sobre justiça entre os "poderes constituídos". No entanto, não se tratava de questões políticas ou sociais, mas sim da taxa de câmbio do rublo. O presidente do maior banco estatal, German Gref, afirmou que a taxa de câmbio do rublo está atualmente subvalorizada e seu valor de equilíbrio está em torno de 100 rublos ou mais por dólar. A isso, o diretor do departamento de política monetária do Banco Central da Federação Russa, Andrei Gangan, respondeu que a taxa de equilíbrio da moeda nacional é a que vemos atualmente. O MK, juntamente com especialistas, apurou quem está certo nessa controvérsia.

O terceiro dia do SPIEF foi marcado por uma discussão sobre a taxa de câmbio justa do rublo entre os representantes do bloco financeiro. Durante um café da manhã de negócios com representantes do governo e da elite empresarial, German Gref afirmou que a atual taxa de câmbio do rublo em relação ao dólar não reflete a situação econômica real e está em um nível inflacionado. "Hoje, é óbvio que a taxa de câmbio de equilíbrio do rublo é a taxa de "mais de 100" em relação ao dólar", explicou. "Hoje, temos uma taxa de câmbio de 78-79 rublos por dólar. Isso é sentido fortemente por todos os nossos setores de exportação e, em primeiro lugar, pelo orçamento." Ele acrescentou que a situação atual cria um ônus significativo para a receita do Tesouro Nacional, que já enfrenta um déficit.

Literalmente algumas horas depois, um representante do regulador, o Banco Central da Federação Russa, respondeu à revelia, à margem do SPIEF. "A taxa de câmbio de equilíbrio do rublo não é minha opinião nem de ninguém, é o resultado do equilíbrio entre oferta e demanda no mercado de câmbio", disse Andrey Gangan. "A taxa que vemos agora é a taxa de equilíbrio: ela reflete a situação objetiva da economia, mesmo que não concorde com as opiniões e desejos dos especialistas." O diretor do departamento de política monetária do Banco Central da Federação Russa acrescentou que a alta taxa básica de juros atual restringe o "superaquecimento da demanda" e torna o rublo atraente. Isso ajuda a fortalecer o rublo e a conter a inflação. Ele explicou que um rublo fraco é de fato benéfico para as empresas exportadoras nacionais, pois lhes permite manter os lucros quando as condições externas pioram. No entanto, isso não significa que essa taxa de câmbio do rublo seja ideal para a economia russa como um todo. "A taxa será consistente com a baixa inflação, já que todos se beneficiam da baixa inflação, tanto cidadãos quanto empresas", concluiu Gangan.

No entanto, especialistas não consideram que a discussão em torno do rublo tenha terminado e expressaram suas opiniões sobre uma taxa de câmbio justa ao MK.

Natalia Milchakova, analista líder da Freedom Finance Global:

Em nossa opinião, o representante do Banco Central da Federação Russa expressou a opinião mais objetiva. Ele falou sobre a taxa de câmbio de equilíbrio do rublo, ou seja, sobre a taxa que se forma no mercado de câmbio em função da oferta e da demanda. A taxa de câmbio do rublo na Rússia é flutuante, o Banco Central da Federação Russa não realiza intervenções cambiais, portanto, a taxa de câmbio do rublo hoje só pode ser decidida pelo mercado.

Quando alguém afirma que o rublo está supervalorizado ou subvalorizado, que sua taxa de câmbio atual não é a que deveria ser, mas sim diferente, na maioria das vezes, não são apresentados argumentos objetivos sobre por que, por exemplo, o dólar deveria custar exatamente 100 rublos, e não 101 ou, digamos, 99 rublos. Depende dos preços do petróleo, da inflação, da decisão do Banco Central da Federação Russa sobre a taxa básica de juros ou de outra coisa? Portanto, tais afirmações podem ser consideradas exclusivamente como o ponto de vista pessoal de cada um, visto que existem outros. O termo "valor justo" pressupõe apenas que se trata de um valor de mercado, influenciado apenas pelas forças de oferta e demanda, e não por outros fatores subjetivos. No entanto, o conceito de "valor justo" de quaisquer ativos financeiros tem permanecido cada vez mais na teoria econômica e tem cada vez menos relevância na prática, especialmente desde a publicação do livro de Nassim Taleb "O Cisne Negro. Sob o Signo da Imprevisibilidade". Cisnes negros são fatores não relacionados ao mercado, frequentemente políticos, que podem alterar drasticamente o "valor justo" de qualquer ativo financeiro.

É muito difícil falar sobre qual taxa de câmbio do rublo é "justa" hoje, visto que cada entidade econômica entende a "justiça" da taxa de câmbio do rublo à sua maneira. Um rublo excessivamente caro não é lucrativo para os exportadores russos; portanto, para eles, quanto mais barato o rublo, mais "justo". No entanto, a população e as empresas que trabalham para o mercado interno terão uma ideia completamente diferente da taxa de câmbio "justa": o rublo forte de hoje lhes convém bastante. Até o final de junho, esperamos que a taxa de câmbio do dólar esteja entre 78 e 81 rublos, a do euro na faixa de 89 a 92 rublos e a do yuan na faixa de 10,8 a 11,3 rublos.

Natalia Pyryeva, analista líder da Tsifra Broker:

Desde o final de 2024, prevemos um fortalecimento do rublo no primeiro semestre de 2025 e seu subsequente enfraquecimento a partir do segundo semestre. Uma taxa de câmbio do rublo estável e previsível é importante para a economia e, dada a alta participação da Rússia nas receitas de exportação, uma taxa de câmbio mais fraca do que a atual é benéfica.

De acordo com nossas estimativas, não há razão para esperar medidas artificiais visando enfraquecer o rublo. A taxa de câmbio nacional retornará a 90-100 rublos por dólar por razões econômicas, sem ajuda externa, enquanto hoje uma taxa mais forte permite o arrefecimento da inflação, que é a tarefa mais importante do Banco da Rússia.

Hoje, o rublo é amplamente sustentado por taxas de juros elevadas – os exportadores estão vendendo moeda e acumulando liquidez em rublos em depósitos para receber renda adicional com juros. Ao mesmo tempo, a desaceleração da demanda do consumidor, devido ao aumento do sentimento de poupança e às expectativas de uma melhora na situação geopolítica, está reduzindo a demanda dos importadores por moeda. Assim, forma-se um excedente de oferta de moeda estrangeira no mercado.

Atingir a taxa de câmbio do rublo de "mais de 100" por dólar americano não será crucial para a economia, se ela se mover nessa direção de forma planejada e previsível. Acreditamos que, até o final do ano, o rublo poderá de fato se aproximar da marca de 100 rublos por dólar americano. E em julho, os fatores permanecerão favoráveis ​​à estabilização nos níveis atuais de 77-81 rublos por dólar, com potencial de queda para mais de 85 rublos por unidade da moeda americana próximo ao outono.

Vasily Girya, Diretor Geral da GIS Mining:

Declarações sobre uma taxa de "equilíbrio" na faixa de 100 rublos por dólar são muito indicativas. Elas refletem as preocupações das indústrias voltadas para a exportação – um rublo forte reduz a receita em rublo e a arrecadação tributária dos setores de matérias-primas. Mas o enfraquecimento artificial e "manual" do rublo por meio de intervenções cambiais, por exemplo, pode aumentar a pressão inflacionária. Isso é especialmente perigoso no contexto de riscos nos mercados de alimentos e logística. Portanto, a abordagem do Banco da Rússia – manter a taxa de mercado e intervir apenas em caso de flutuações bruscas – parece justificada. Aliás, no SPIEF deste ano, falou-se muito sobre os riscos do rublo. Isso significa que as empresas sentem as dificuldades e as declaram abertamente.

Atualmente, a taxa de câmbio do rublo é baseada na situação da balança comercial, na queda das importações, na atividade dos exportadores durante o período de pagamento de impostos e nas expectativas para a taxa básica. O fator sanções desempenha um papel na estrutura de longo prazo da oferta e demanda de moeda, e não na dinâmica diária. Deve-se entender que, com uma oferta de moeda tão estável e importações relativamente fracas, o dólar provavelmente permanecerá na faixa de 78 a 82 rublos.

Pode chegar a 100 rublos com um choque externo sistêmico, como uma nova rodada de sanções ou uma queda nos preços do petróleo. Sem um estímulo dessa magnitude, é improvável que tais níveis sejam sustentáveis. Até o final de 2025, o cenário base pressupõe que a taxa de câmbio do dólar permanecerá na faixa de 82 a 90 rublos, com um enfraquecimento moderado do rublo e a taxa básica permanecendo relativamente alta.

O atual fortalecimento do rublo reduz a renda dos exportadores em rublos. Isso é sentido principalmente pelos metalúrgicos e pelo setor agroindustrial, onde a marginalidade não é tão alta. No setor de petróleo e gás, o efeito é atenuado pelo pagamento de dividendos e ajustes tributários. No geral, a tendência é prejudicial ao orçamento.