Na 'fibercos' wordt de nieuwe financiële techniek voor de telecomsector 'RANco' genoemd.

De afgelopen dagen hebben twee nieuwsberichten de Spaanse telecommunicatiesector opgeschud. Het eerste was de intrede van GIC, het Singaporese staatsinvesteringsfonds – een gigant met meer dan $ 800 miljard aan activa – in het kapitaal van Surf , de groothandelsaanbieder van glasvezel (in vakjargon bekend als fiberco ), opgericht door Masorange en Vodafone Spanje .

'Surfen', de toegangspoort tot andere transacties

De transactie is afgerond met een schuldinclusieve waardering ( ondernemingswaarde of EV) van circa € 6,9 miljard. De overname, die nu alleen nog in afwachting is van goedkeuring door de Spaanse overheid, naar verwachting eind oktober of begin november, opent de deur voor vele vervolgstappen. De belangrijkste is de schuldovereenkomst die is bereikt met een bankensyndicaat om een groot deel van de schuld van Masorange te herfinancieren en Surf een hefboomwerking van € 4,7 miljard te verschaffen. Deze schuldovereenkomst biedt op zijn beurt aanzienlijke rendementen voor de twee belangrijkste aandeelhouders: Masorange, dat € 3,2 miljard netto zal behalen, en Vodafone Spanje, dat € 1,4 miljard zal ontvangen, bedragen die beiden zullen dienen om hun schuld te verminderen. Het faciliteert ook de verkoop van het 50%-belang in Masorange dat in handen is van de fondsen KKR, Providence en Cinven .

De tweede relevante informatie is dat AXA Investment Management, de Franse vermogensbeheerder, in vergevorderde onderhandelingen is met Telefónica en Vodafone Spanje om een belang van ongeveer 30% te verwerven in Fiberpass, een ander glasvezelbedrijf dat door de twee telecombedrijven is opgericht. Deze transactie, waarin Telefónica de meerderheid bezit en zal behouden, heeft een waarde van ongeveer € 1,5 miljard, maar loopt meer vertraging op dan Surf, hoewel de afronding naar verwachting na de zomer plaatsvindt. Het zal ook de schuldenlast van Vodafone Spanje verder verminderen.

Daarmee zijn twee van de belangrijkste bedrijfstransacties op het gebied van telecommunicatie-infrastructuur in ons land op de rails gezet.

Meer buitenlands geld in kritieke netwerken

Vanuit strategisch perspectief vertegenwoordigt dit de toetreding van buitenlandse durfkapitaalfondsen of soortgelijke fondsen tot de controle van kritieke infrastructuur, zoals de glasvezelnetwerken van de drie belangrijkste operators in de sector. Dit is niets voor het ecosysteem van de sector waaraan het nog niet gewend is. Het eigen aandeelhouderschap van Telefónica is voornamelijk in handen van buitenlandse institutionele beleggers, hoewel de staatsbedrijven Sepi, Criteria en BBVA gezamenlijk 25% controleren. Bovendien zijn er andere bedrijven die ook kritieke netwerken bezitten - zoals de belangrijkste glasvezelbackbone-netwerken - die machtige buitenlandse aandeelhouders hebben. Dit is het geval bij Reintel (49% in handen van KKR) en Lyntia Networks , volledig gecontroleerd door Swiss Life, Morrison en AXA . Hetzelfde geldt voor Onivia , eigenaar van het op twee na grootste FTTH-glasvezelnetwerk in het land, en Masorange en Vodafone , de op één en twee na grootste Spaanse telecommunicatiebedrijven, die bijna volledig in handen zijn van buitenlands kapitaal.

Vanuit financieel oogpunt zijn de twee fiberco 's melkkoeien die hun ontwikkelaars via verschillende kanalen zullen uitmelken om aanzienlijke middelen te verkrijgen. Bovendien vertegenwoordigen ze vanuit operationeel oogpunt een rationalisatie van de markt, door infrastructuur te concentreren en een groter aantal klanten te bedienen. Met andere woorden, ze kristalliseren synergieën, wat ze winstgevender en dus duurzamer maakt.

'RANco', de tweede fase

Na deze transacties is het niet verwonderlijk dat de tweede fase van dit soort financiële engineering voor de Spaanse markt wordt overwogen, in dit geval voor mobiele netwerken in plaats van vaste netwerken. Deze nieuwe bedrijven, die de sector inmiddels RANco noemt, een acroniem voor RAN (Radio Access Network)-bedrijf, zijn – net als glasvezelbedrijven – voertuigen die door hun initiatiefnemers zijn ontworpen om synergieën te kristalliseren en middelen te verkrijgen door schulden bij hen te parkeren. Dit zal altijd gebeuren zolang geen van de aandeelhouders zeggenschap uitoefent over RANco-bedrijven, maar wel gezamenlijke zeggenschap heeft. Dit maakt het wonder mogelijk dat de aangegane schulden niet worden geconsolideerd op de balansen van de moedermaatschappijen in de telecommunicatie.

Om dit te bereiken, krijgen ze eerst middelen via schulden, zodat ze de mobiele netwerken van hun aandeelhouders kunnen kopen. Vervolgens steken ze zich verder in de schulden, en dit geld wordt als dividend uitgekeerd aan de aandeelhouders/promotors. Ten slotte wordt een belang verkocht aan een financiële investeerder op basis van de gegarandeerde inkomsten op lange termijn – doorgaans 30 jaar – aangezien de telecombedrijven zich ertoe verbinden de RANco te gebruiken om diensten te leveren aan hun mobiele klanten.

De Zegona-Vantage-relatie

Bovendien speelt zich momenteel een belangrijke omstandigheid af in de Spaanse mobiele sector. Vodafone Spanje kan de meeste zendmasten waarop zijn mobiele netwerk is geïnstalleerd – en die eigendom zijn van het zendmastbedrijf Vantage Towers – vanaf 2028 zonder boete verwijderen. Dit is mogelijk omdat de leidinggevenden van het moederbedrijf Vodafone Group zich, toen de verkoop van Vodafone Spanje aan Zegona werd onderhandeld, niet de moeite hebben genomen om Vodafone Spanje als langetermijnklant van Vantage te binden, waardoor de exitperiode van 2028 van kracht blijft. Toen Spanje deel uitmaakte van de Vodafone Group, die ook eigenaar is van Vantage, was contractuele kwetsbaarheid geen probleem. Maar nu Vodafone Spanje in handen is van Zegona, bestaat Zegona's loyaliteit aan Vantage simpelweg niet.

Deze informatie is essentieel omdat de contracten van torenbeheerders met telecombedrijven doorgaans goed beveiligd en langlopend zijn, en het verbreken ervan veel geld kost vanwege boeteclausules, die de synergieën vaak aanzienlijk verminderen. Maar de afwezigheid van deze beperking maakt het voor Vodafone gemakkelijker om te overwegen om samen met een partner één mobiel netwerk op te zetten, zonder dat de boetes voor het verlaten van de torens de verwachte synergieën tenietdoen.

Een mobiel netwerk is erg duur in onderhoud. Je moet betalen aan de exploitant van de toren waar je radioapparatuur en antennes staan; de elektriciteit en glasvezelverbindingen om het netwerk aan te sluiten; de beveiliging; de exploitatie en het onderhoud met personeel dat verspreid over het land beschikbaar is; en de periodieke noodzaak tot upgrades van de apparatuur. Hoe voller het netwerk is met klanten en verkeer, hoe winstgevender de exploitatie ervan wordt. Het is gemakkelijk voor te stellen hoe de kosten van Masorange en Vodafone Spanje zouden dalen als ze, in plaats van elk voor hun eigen onafhankelijke mobiele netwerk te betalen, één netwerk zouden hebben dat de 25,8 miljoen mobiele lijnen van Masorange gelijktijdig met de 12,5 miljoen lijnen van Vodafone zou bedienen.

Het bestaan van 'Springen'

Omdat de besparingen zo evident zijn, hadden de voormalige Orange en Vodafone in Spanje al een beslissende stap in deze richting gezet met de oprichting, in april 2019, van Jumping , een netwerkdeelovereenkomst voor middelgrote en kleine steden – alle steden met minder dan 175.000 inwoners – waar het netwerk minder rendabel is. In plaats van de kosten alleen te dragen, verdeelden de twee telecombedrijven Spanje, waarbij de ene helft de andere helft van dienst zou zijn via een symmetrische roamingovereenkomst. Het pact heeft betrekking op ongeveer 15.000 locaties, waarvan elk telecombedrijf de helft bijdraagt. En het geeft een idee van hun grote ambitie, aangezien hun netwerken elk zo'n 20.000 knooppunten tellen.

Maar Jumping is een technische deelovereenkomst, geen bedrijf. Het heeft geen juridische entiteit waaraan het kan lenen, het bezit de netwerken niet en het kan geen financiële partner aantrekken. En dit alles wil de RANco verhelpen. Zodra de processen voor de oprichting van de twee glasvezelbedrijven eind dit jaar zijn afgerond, zou 2026 het jaar kunnen zijn waarin de RANco-bedrijven arriveren.

Waarnemers voorspellen de oprichting van twee RANco-netwerken door Vodafone: één met Masorange en één met Telefónica . Masorange zou uiteraard liever zien dat Vodafone één enkel RANco-netwerk creëert dat alle steden, klein en groot, bedient. Dit zou leiden tot veel grotere synergieën en besparingen. Het idee is om Jumping uit te breiden naar steden met een bevolking van 175.000 inwoners en het uit te breiden naar grotere steden, en de overeenkomst om te zetten in een rechtspersoon.

Zo'n RANco zou enorme kostenvoordelen opleveren, aangezien het zou oplopen tot ongeveer 38 miljoen mobiele lijnen (25,8 miljoen + 12,5 miljoen). Het netwerk rond Movistar daarentegen zou slechts 16 miljoen aansluitingen van zichzelf hebben plus de 6,5 miljoen van Digi, waarmee het een netwerk deelt. Digi heeft echter al aangekondigd dat het een eigen netwerk zal bouwen – zij het nauw verbonden met dat van Movistar – met 10.000 eigen knooppunten, wat het verkeer op het netwerk van Telefónica aanzienlijk zal verminderen.

Om die reden, en om een evenwicht te vinden zodat niemand zich te benadeeld voelt, is het waarschijnlijk dat er gekozen zal worden voor twee RANco-netwerken: één van Vodafone met Masorange voor de kleinere steden en een ander van Vodafone met Movistar voor de grotere steden.

Impact op het overnamebod van Vodafone

De oprichting van de RANCo zou de overname van Vodafone door Telefónica echter onmogelijk maken , omdat de koper hierdoor veel van de synergieën zou kunnen behalen die de transactie rechtvaardigen. Om de Masorange-Vodafone RANCo op te richten – en een belang te verkopen aan een financiële partner – zou Zegona 's dochteronderneming zich moeten verplichten ervoor te zorgen dat haar klanten dertig jaar lang gebruik zouden maken van de groothandelsonderneming. Dit zou voorkomen dat Telefónica, in geval van een overname van Vodafone, het netwerk van Vodafone zou kunnen uitschakelen en al haar klanten zou kunnen overschakelen naar het mobiele netwerk.

Tot grote ergernis van Telefónica is de meerderheid van Vodafone 's glasvezelklanten al "gecommitteerd" aan Surf voor de komende 30 jaar. In een scenario waarin twee RANco-bedrijven zouden worden opgericht, zou de overname van Vodafone Telefónica dan ook nauwelijks extra netwerksynergieën opleveren. Sterker nog, met de RANco met Vodafone zou het al een groot deel van deze netwerksynergieën hebben bereikt zonder zijn Britse rivaal te hoeven overnemen. Er zijn altijd andere synergieën, zoals arbeidssynergieën (hoewel ontslagen altijd erg onaangenaam zijn om te beheren, vooral in de huidige gepolariseerde politieke situatie), commerciële synergieën (sluitingen van winkels, integratie van verkoopteams) en natuurlijk de positieve impact van de vermindering van het klantenverloop, het verlies van klanten. Het werven van elke nieuwe klant is zeer kostbaar (ongeveer € 400), dus het verminderen van de klantdoorloop tussen verschillende merken verbetert direct de EBITDA. En dan is er ook nog de zogenaamde marktreparatie, de mogelijke prijsstijging als gevolg van verminderde concurrentiedruk.

Bovendien is het ook onduidelijk of Masorange voordeliger zou zijn om de RANco met Vodafone te creëren voor middelgrote en kleine steden (of uiteraard voor het hele netwerk, een nog gunstigere hypothese) of om te profiteren van de remedies en voordelen die het ongetwijfeld zou krijgen in het geval van een overname van Vodafone door Telefónica. In het geval van consolidatie is Masorange de belangrijkste kandidaat om de B2B (zakelijke) activiteiten van Vodafone over te nemen, die Movistar, vanwege zijn hoge marktaandeel, niet zou kunnen overnemen. En als Telefónica , in de onderhandelingen over de remedies, naast het verkopen van de B2B-activiteiten tegen een redelijke prijs, ook met Masorange zou overeenkomen dat het min of meer de infrastructuurkosten zou behouden die de netwerkdelingszone ( Jumping ) momenteel met Vodafone met zich meebrengt, zou het bedrijf onder leiding van Meinrad Spenger mogelijk meer prikkels hebben om een consolidatie te ondersteunen dan om te investeren in de RANco . Bovenal omdat Vodafone, een van de twee grootste aanbieders van het land, enorm zou profiteren van de marktwerking .

Analisten zijn het er daarom over eens dat RANco Telefónica's potentiële overnamebod op Zegona , de eigenaar van Vodafone , zinloos zou maken. Of, als je begrijpt hoe de relaties tussen telecombedrijven werken, en om het preciezer te zeggen, zou RANco alleen in overweging worden genomen als Zegona binnen een paar maanden duidelijk aangeeft Vodafone niet te willen verkopen, of als Telefónica duidelijk maakt Vodafone niet te willen kopen.