El Sabadell eleva a 1.500 millones la brecha entre su valor y la opa del BBVA

La decisión del lunes del BBVA de seguir adelante con su opa sobre el Sabadell confrontó ayer al banco de origen vasco con el obstinado veredicto de los mercados: el valor bursátil de la entidad vallesana sigue siendo bastante superior a la oferta hostil. Las acciones del Sabadell subieron y las del BBVA bajaron, en una señal de que los términos del canje no les resultan suficientes a los inversores.

En los informes que ayer circularon para interpretar la situación, la mejora de la opa es una constante. “La probabilidad de éxito es reducida si BBVA no eleva la oferta”, afirmaba Bankinter. “Si realmente BBVA quiere contar con opciones de que la oferta salga adelante, debería mejorarla para al menos salvar el diferencial de la ecuación de canje”, señalaba Renta4. “Probablemente necesite mejorar los términos para incorporar una componente mayor en efectivo”, decía Alantra.

Las acciones del Sabadell subieron ayer un 0,99%, mientras que las del BBVA cayeron un 1,87%. El valor bursátil del primero es ahora un 8,6% superior al canje de la opa, cuando en la jornada anterior se situaba en el 6%. En cifras, hay una brecha de 1.561 millones de euros que el BBVA deberá reducir para convencer a los accionistas del Sabadell.

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El BBVA tiene ahora dos elementos a favor. El primero es que, tras las condiciones del Gobierno y la defensa del Sabadell en forma de venta del TSB, la iniciativa pasa a ser suya. El segundo consiste en el abultado arsenal del que dispone, en forma de exceso de capital por más de 5.000 millones, para elevar la opa. Sin embargo, debe medir sus pasos ante el riesgo de comprar demasiado caro.

El informe de ayer de Alantra añadía un elemento adicional. La “opa hostil”, dicen sus analistas, está llamada a “destruir valor” para los accionistas del BBVA. Es un dardo para el banco comprador, que transmite a los inversores el mensaje de que, si sigue adelante, es porque piensa que la opa crea valor. Ha fijado en este principio su línea roja, sin concretar cómo puede medirse esta variable.

La prima negativa pasa del 6% al 8,6% un día después de la decisión del comprador de llegar hasta el final

Desde el BBVA insisten en que por ahora no hay ninguna decisión ni nada que se le parezca en lo relativo a elevar la opa. A finales de julio el banco presentó un plan estratégico con una senda de dividendos de 36.000 millones hasta 2028 que, de por sí, es un regalo de bienvenida a los accionistas del Sabadell y una forma indirecta de competir con el dividendo de 2.500 millones prometido por el banco catalán cuando cierre a comienzos del año que viene la venta del TSB al Santander. En el entorno del BBVA creen que los movimientos del Sabadell son cortoplacistas y que ellos ofrecen un proyecto más a largo plazo.

De elevar la opa, el BBVA debería hacerlo además entre incertidumbres sobre las sinergias, que como mínimo se verán retrasadas. Los analistas de Bankinter hablaban ayer de “integración en diferido” ante la imposibilidad de fusionarse hasta dentro de tres o cinco años, a lo que se añade un “riesgo de ejecución alto” que “convertiría la operación en una inversión financiera”.

Sin embargo, el BBVA puede usar a su favor la venta de TSB y elevar la opa en el importe justo para neutralizar el movimiento. Podría mejorarla en una cifra similar a los dividendos que obtendría a comienzos del año que viene en calidad de accionista del Sabadell, una vez se haya ejecutado la venta de la filial británica. La cifra de 1.561 millones que separa ahora la oferta del valor de mercado se parece precisamente a lo que cobraría en unos meses.

Lo cierto es que el presidente del BBVA, Carlos Torres, ha decidido tomar el camino contrario al que acaba de adoptar el primer ejecutivo de Unicredit, Andrea Orcel, en Italia, donde ha retirado la opa sobre BPM entre presiones políticas. Allí se da también el caso de Monte dei Paschi, que insiste en su opa hostil sobre Mediobanca.

El plan del BBVA es tener aprobado el folleto a comienzos de septiembre. Una opción es fijar un periodo de aceptación de 30 días que podría ir ampliándose de diez en diez días hasta alcanzar el máximo permitido, de 70 días. Puede mejorar la oferta en cualquier momento, hasta cinco días antes del fin del plazo de aceptación.

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Tras renunciar a la opción legal de desistir de la opa, el BBVA puede optar ahora entre mantener los términos, mejorar el canje, añadir efectivo a la oferta o reducir el umbral de aceptación, fijado ahora en el 49,3% de las acciones o en el 50% de los derechos de voto.

El proceso seguirá abierto hasta al menos octubre y, aunque sea improbable, la opción de que surja una contraoferta a modo de caballero blanco seguirá viva hasta cinco días antes del fin del periodo de aceptación.